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Moderne Portfoliotheorie und Effizienzmarkttheorie

In den folgenden zwei Jahrzehnten waren die Ökonomen bestrebt, den Finanzmärkten Würdigung in den Wirtschaftswissenschaften zu geben. Um in das Weltbild der Ingenieure zu passen, musste die Finanzwissenschaft neue Ansätze finden, jenseits derer von Keynes und Graham. So entstanden neue Theorien die im Wesentlichen von Paul Samuelson und Harry Markowitz definiert wurden. Der Kern ihrer heute Moderne Portfoliotheorie genannten Theorie ging auf Louis Bachelier (1870 – 1946) zurück. In seiner Dissertation im Jahre 1900 stellte Bachelier die Théorie de la Spéculation vor und begründete die Finanzmathematik als eigenständige Wissenschaft. Zu seinen Lebzeiten wurde das aber nicht gewürdigt. Gemäß seiner Theorie stellt der Aktienkurse die abkontierten Gewinne der kommenden Jahre eines Unternehmens dar. Aktienkurse seien also ein Spiegel der aktueller Gewinnaussichten und des vom Markt verlangten Risikoabschlags, in der Regel in Höhe dieser Zinssätze.

Dieser Ansatz ergänzt um die Annahme rationaler Akteure an den Finanzmärkten fließt auch ein in die Effizienzmarkttheorie wonach alle marktrelevanten Informationen in den Kursen enthalten seien.

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Beide Theorien, die Moderne Portfoliotheorie als auch die Effizienzmarkttheorie wurden mit Nobelpreisen prämiert, versagten aber im Laufe der Jahre 2007 / 2008 kläglich. Schon bei unwissenschaftlicher Annäherung konnten sie nicht stimmen. Die Effizienzmarkttheorie unterstellt, dass alle Marktteilnehmer rational agierten und keinerlei Emotionen und Irritationen vorlägen. Würde dieser Zustand tatsächlich einmal existieren, gäbe es keinen Börsenhandel und die Kurse würden keinerlei Bewegung vollziehen, die Börsenkurse jederzeit die vernünftig berechneten Zahlungsströme widerspiegelten. Die Börse wäre die beste aller Welten, wenn es so wäre. Sie wäre vernünftig, wohlgeordnet und berechenbar.

Gemäß der Modernen Portfoliotheorie von Markowitz sind die täglichen Schwankungen des Dow Jones normalverteilt. Wenn das so wäre, hätte der Index zwischen 1916 und 2003 an 58 Tagen um mehr als 3.4% schwanken dürfen; tatsächlich waren es 1001 Tage. An sechs Tagen hätte der Index um mehr als 4.5% schwanken dürfen, es waren dagegen 366 Tage. Und nur alle 300.000 Jahre dürfte der Index um mehr als 7% schwanken, tatsächlich geschah das 48mal im 20. Jahrhundert.

Was bleibt, ist die Erkenntnis, dass die Moderne Portfoliotheorie nicht in der Lage ist, die Bewegungen des Marktes zu erklären. Die Theorie scheitert in erster Linie, weil menschliches Verhalten sich nicht in einem mathematischen Modell abbilden lässt. Solange Menschen an Börsen handeln, wird es ausgeprägte Phasen von Sehnsüchten, Ängsten, Naivität, Betrug und Cleverness geben. „Je planmäßiger jedoch Menschen vorgehen, desto wirksamer trifft sie der Zufall“, so Friedrich Dürrenmatt.

Ein weiteres grundsätzliches Problem besteht darin, dass Theorien in Märkten entstanden, die ohne diese Theorie „funktionierten“. Jetzt jedoch sind es genau diese Theorien, die stark beeinflussend in den Märkten wirken und diese dadurch verändern. Es gibt nicht wenig Beispiel dafür, dass Prognosemodelle nur bis zu ihrer allgemeinen Akzeptanz funktionierten.

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