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Realität an den Aktienmärkten

Es ist unbestritten, wie wichtig Vertrauen für das Funktionieren der Wirtschaft und besonders der Finanzmärkte ist. Die Handelssäle der Banken und Fondsgesellschaften sind der Ort, wo Vertrauen, aber auch Furcht in direktem Masse wirken. Viel Geld ist in Bewegung, und jede ausgelöste Transaktion wird von Kollegen, die im wesentlichen Konkurrenten sind, genau registriert. Ein Abweichen vom Konsens gilt dabei als merkwürdig. Führt die Abweichung zu einem Gewinn, ist das in Ordnung. Führt sie aber zu einem Verlust, hat das meist die Kündigung des Mandats zur Folge. Keynes formulierte es drastisch mit den Worten „Im Land der Blinden ist der Einäugige der Idiot“. Selbst, wenn man es besser weiss, gibt man sich mit der Abweichung vom Konsens schnell der Lächerlichkeit preis. Besser, mit der Masse unrecht zu haben als alleine Recht zu haben.

In der Schule von Markowitz ausgebildete Fondsmanager reden daher nicht von Furcht sondern von Risikobewusstsein. Dadurch soll dem Handeln ein rationaler Anstrich gegeben werden. Wer Risiken managt, hat die Situation im Griff.

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Die moderne Portfoliotheorie verlangt im Grundsatz, breit zu streuen und auf geringe Korrelation zu achten. Dieses gepaart mit einigen wenigen risikoreicheren Papieren, und schon ist das moderne Aktienportfolio zusammengestellt. Dieser Umgang mit dem Risiko ist zwar auf seine Weise überzeugend, nur zeigt sich die Realität nicht immer kooperativ. Es ist naiv, sich ohne grossen Aufwand auf die sichere und zugleich ertragsreiche Seite zu begeben und zu meinen, als könne man alle Risiken mit der Gauss`schen Normalverteilung erschlagen.

An der Börse verändern Theorien die Realität. Sind sie zu erfolgreich, zerbrechen sie an ihrem eigenen Gewicht. Gemäss der Theorie von Markowitz bilden immer mehr Portfolio Manager die Portfolios ihrer Kunden ab, so sehen sich diese immer ähnlicher. Sie berechnen ihre Portfolios jedoch aus nur gering korrelierenden Portfolios anhand historischer Daten. Die grossen Rechner liefern auf der ganzen Welt aber immer mehr die gleichen Kauf- und Verkaufsempfehlungen. Und in den Portfolios befinden sich dadurch immer mehr identische Risiken.

So entsteht ein geschichtliches Novum.

Die allgemeine Akzeptanz der Portfoliotheorie führt dazu, dass sich Portfolios ähnlicher sind als in der Vergangenheit. Diese Konformität kommt aber in den historischen Daten, auf deren Basis die Theorie ja rechnet, nicht vor. Die Datenreihen erzählen von Situationen, auf denen die Risiken niemals so verteilt waren, wie sie es gemäss der Theorie sein sollten. Damit entwertet die Theorie ihr eigens Fundament.

Die eingeflossenen Daten aus der Vergangenheit verlieren ihre Relevanz. Die Risiken sind ja neuerdings immer ähnlicher. Sie werden durch ihre Verbreitung aber auch immer gefährlicher. So führt Erfolg zum Scheitern, sobald zufällig ein Herdentrieb ausgelöst wird. Und zwar in dem Moment, wenn die Masse umschwenkt, wie das 2007 und in Ansätzen Ende Juli 2011 der Fall war. Ein Beispiel für diesen Sachverhalt wird im Kapitel „Zurück zum Kramerladen?“ erläutert.

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